Instytucja obniżenia zadłużenia, znana w praktyce międzynarodowej jako haircut, stanowi jedno z fundamentalnych narzędzi stosowanych w procedurach restrukturyzacyjnych, zarówno na etapie polubownych negocjacji z wierzycielami, jak i w ramach sformalizowanych postępowań przewidzianych przez prawo upadłościowe i restrukturyzacyjne. Jest to mechanizm, którego istotą jest zrzeczenie się przez wierzycieli części wierzytelności – w celu ratowania dłużnika przed trwałą niewypłacalnością lub całkowitym upadkiem ekonomicznym.

W warunkach rosnącej liczby firm zagrożonych utratą płynności, haircut staje się również kluczowym elementem transakcji typu distressed asset – obejmujących np. scenariusze: sprzedam zadłużoną spółkę lub kupię firmę z długami, przy jednoczesnym wykorzystaniu instrumentów finansowania zewnętrznego, takich jak np. pożyczka dla zadłużonej firmy.

II. Pojęcie „haircut” – definicja i charakterystyka

Pojęcie „haircut” pochodzi z praktyki finansowej i oznacza dobrowolną lub przymusową redukcję wartości nominalnej wierzytelności. W ujęciu prawnym, mamy tu do czynienia z częściowym umorzeniem długu, które może być:

• wynikiem jednostronnego zrzeczenia się roszczenia (art. 508 Kodeksu cywilnego),
  
  
• efektem umowy między dłużnikiem a wierzycielem (np. ugody),
  
  
• elementem układu zawartego w postępowaniu restrukturyzacyjnym (np. art. 156 ustawy – Prawo restrukturyzacyjne).
  
  

W praktyce haircut dotyczy najczęściej wierzytelności niezabezpieczonych, w tym zobowiązań wobec dostawców, instytucji finansowych czy Skarbu Państwa. Coraz częściej spotyka się również model tzw. „głębokiego haircutu”, gdy wierzyciele umarzają ponad 70% należności, co ma miejsce szczególnie w sytuacjach granicznych – przy utracie zdolności operacyjnej dłużnika lub jego aktywów.

III. Funkcje i cele zastosowania haircutu

1. Ochrona przedsiębiorstwa przed upadłością

W warunkach nadmiernego zadłużenia, jedyną alternatywą dla haircutu może być ogłoszenie upadłości likwidacyjnej, w której zaspokojenie wierzycieli następuje w sposób znacznie mniej korzystny niż w układzie dobrowolnym. Redukcja długu poprzez haircut umożliwia kontynuowanie działalności przedsiębiorstwa, zachowanie miejsc pracy i płynności operacyjnej.

2. Przygotowanie do transakcji kapitałowej lub zmiany właściciela

Z punktu widzenia inwestora specjalizującego się w przejęciach trudnych podmiotów, uzyskanie porozumienia z wierzycielami w zakresie haircutu jest często warunkiem wejścia w strukturę właścicielską. Przykładowo, w modelu „szukam prezesa, który poprowadzi spółkę po restrukturyzacji”, nowy zarząd może objąć funkcję dopiero po ograniczeniu skali zadłużenia do poziomu ekonomicznie akceptowalnego.

3. Zwiększenie skuteczności restrukturyzacji

W wielu przypadkach samo odroczenie płatności (moratorium) lub rozłożenie ich na raty nie wystarczy do przywrócenia płynności. Dopiero faktyczna redukcja zadłużenia pozwala na realne zbilansowanie bilansu, odzyskanie zdolności kredytowej i rozpoczęcie działań rozwojowych.

IV. Haircut w praktyce restrukturyzacyjnej

1. Dobrowolny haircut – negocjacje z wierzycielami

Na etapie przedsądowym, haircut może być efektem indywidualnych lub zbiorowych negocjacji z wierzycielami. W procesie tym kluczowe znaczenie mają:

• przedstawienie planu restrukturyzacyjnego,
  
  
• wiarygodność zarządu,
  
  
• propozycja zabezpieczeń (np. hipoteka, weksel, poręczenie),
  
  
• zaangażowanie inwestora (np. deklaracja: kupię firmę z długami i pokryję część zobowiązań).
  
  

2. Haircut w ramach postępowania o zatwierdzenie układu

Najczęściej haircut realizowany jest w ramach układu restrukturyzacyjnego zatwierdzonego przez sąd. Propozycje układowe mogą przewidywać:

• redukcję wierzytelności w określonym procencie (np. „wierzyciele klasy trzeciej otrzymają 25% należności w 36 ratach kwartalnych”),
  
  
• redukcję części odsetkowej długu,
  
  
• zamianę wierzytelności na udziały lub obligacje zamienne (tzw. debt-to-equity swap).
  
  

3. Haircut jako element strategii inwestycyjnej

W środowisku funduszy private equity, distress investors i funduszy venture capital, haircut bywa postrzegany jako sposób uzyskania znaczącej ekspozycji kapitałowej przy relatywnie niskim wkładzie finansowym. Inwestorzy, którzy deklarują: sprzedam zadłużoną spółkę po zredukowaniu jej zobowiązań, z reguły najpierw przeprowadzają haircut, a dopiero później wystawiają podmiot na sprzedaż.

V. Przykład praktyczny

Spółka Eksbau S.A., działająca w sektorze budownictwa przemysłowego, utraciła płynność finansową po łańcuchowej niewypłacalności kilku dużych kontrahentów. Łączne zadłużenie wynosiło 18 mln zł. Po opracowaniu planu restrukturyzacyjnego, spółka zawarła z wierzycielami układ, w ramach którego:

• 60% zobowiązań zostało umorzone (haircut),
  
  
• 30% rozłożono na 4 lata,
  
  
• pozostałe 10% zamieniono na udziały (inwestor branżowy: kupię firmę z długami),
  
  
• zarząd uległ zmianie (zmienię prezesa i wprowadzono menedżera rekomendowanego przez fundusz inwestycyjny).
  
  

VI. Ryzyka i ograniczenia związane z haircutem

Mimo wielu zalet, haircut wiąże się również z określonymi ryzykami:

• ryzyko moral hazard – zbyt częste korzystanie z tego mechanizmu może prowadzić do patologii i osłabienia dyscypliny płatniczej,
  
  
• utrata zaufania – przedsiębiorstwo korzystające z haircutu może przez pewien czas napotykać trudności w pozyskiwaniu finansowania,
  
  
• potencjalne spory sądowe – wierzyciele niezadowoleni z układu mogą zaskarżać go do sądu restrukturyzacyjnego lub wnosić o jego uchylenie.
  
  

VII. Haircut w prawie unijnym i międzynarodowym

W prawodawstwie unijnym, mechanizm haircutu znalazł swoje miejsce m.in. w Dyrektywie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2019/1023 w sprawie ram restrukturyzacji zapobiegawczej, umorzenia długów i zakazu prowadzenia działalności gospodarczej. Unia Europejska uznaje haircut za legalne narzędzie w ramach procedur tzw. preventive restructuring, warunkując jednak jego zastosowanie:

• uzasadnionym interesem ogółu wierzycieli,
  
  
• proporcjonalnością skutków,
  
  
• przejrzystością propozycji restrukturyzacyjnych.
  
  

Obniżenie zadłużenia (haircut) to kluczowy instrument restrukturyzacyjny, którego skuteczność zależy od właściwego zrozumienia jego prawnych i ekonomicznych implikacji. Jest to rozwiązanie umożliwiające nie tylko uniknięcie upadłości, ale także odbudowę wiarygodności rynkowej, przygotowanie do transakcji inwestycyjnych (np. sprzedam zadłużoną spółkę) oraz efektywne zarządzanie sytuacjami kryzysowymi.

Zarówno podmioty szukające możliwości wyjścia z zadłużenia, jak i inwestorzy deklarujący: kupię firmę z długami, coraz częściej traktują haircut nie jako ostateczność, lecz jako szansę na nowy początek – pod warunkiem starannego zaplanowania i właściwego wdrożenia.