M&A due diligence to kompleksowy proces badania kondycji spółki będącej przedmiotem planowanej transakcji nabycia, połączenia lub inwestycji kapitałowej. Jego zasadniczym celem jest identyfikacja ryzyk prawnych, finansowych, podatkowych, organizacyjnych oraz operacyjnych, które mogą mieć wpływ na wycenę spółki, strukturę transakcji oraz decyzję inwestycyjną.

W szczególności badanie due diligence zyskuje na znaczeniu w przypadku podmiotów o podwyższonym profilu ryzyka – m.in. spółek w trudnej sytuacji finansowej, znajdujących się w stanie przedupadłościowym, zadłużonych lub wymagających głębokiej restrukturyzacji. Dla nabywcy, który rozważa deklarację typu kupię firmę z długami, due diligence stanowi nie tylko etap analityczny, ale wręcz warunek sine qua non transakcji.

2. Zakres badania due diligence – filary i obszary ryzyka

2.1. Due diligence prawne (legal due diligence)

Badanie prawne koncentruje się na analizie struktury korporacyjnej, dokumentacji założycielskiej, umów handlowych, praw własności intelektualnej, zobowiązań umownych, sporów sądowych, zgodności z przepisami prawa oraz uprawnień organów. Dla transakcji typu distressed M&A, szczególną uwagę przykłada się do:

• umów kredytowych i zabezpieczeń (hipoteki, zastawy rejestrowe, poręczenia),
  
  
• istniejących postępowań egzekucyjnych i restrukturyzacyjnych,
  
  
• obowiązków informacyjnych wobec wierzycieli i organów nadzoru.
  
  

Przykładowo, gdy właściciel rozważa ogłoszenie: sprzedam zadłużoną spółkę, rzetelne due diligence prawne może wykazać, że pomimo zadłużenia możliwe jest zachowanie ciągłości operacyjnej poprzez konwersję długu na udziały lub zawarcie układu z wierzycielami.

2.2. Due diligence finansowe

Analiza finansowa obejmuje ocenę:

• sprawozdań finansowych (najczęściej wg MSSF),
  
  
• struktury zadłużenia i płynności,
  
  
• przepływów pieniężnych,
  
  
• należności i zobowiązań handlowych,
  
  
• realności wyceny aktywów trwałych.
  
  

Dla inwestorów, którzy rozważają rozwiązania typu pożyczka dla zadłużonej firmy, due diligence finansowe dostarcza niezbędnych informacji do oceny zdolności spłaty finansowania pomostowego lub jego zabezpieczenia na aktywach.

2.3. Due diligence podatkowe

Obejmuje analizę:

• zgodności z obowiązkami podatkowymi (VAT, CIT, PIT, podatek od nieruchomości),
  
  
• ryzyk związanych z interpretacjami podatkowymi i transakcjami z podmiotami powiązanymi,
  
  
• potencjalnych zaległości i sankcji administracyjnych,
  
  
• skutków podatkowych planowanego przejęcia (np. sukcesja podatkowa, obowiązki notyfikacyjne).
  
  

W przypadku, gdy nabywca deklaruje: kupię firmę z długami, struktura transakcji może być uzależniona od wyników badania podatkowego – np. wybór między asset deal a share deal.

2.4. Due diligence HR i kadrowe

Dotyczy analizy:

• struktury zatrudnienia i kosztów pracy,
  
  
• sporów z pracownikami i związkami zawodowymi,
  
  
• umów kluczowych menedżerów (tzw. key-man risk),
  
  
• zgodności z przepisami prawa pracy i ZUS.
  
  

Często, w ramach planowanej restrukturyzacji, pojawia się potrzeba modyfikacji zarządu – co wiąże się z decyzjami typu zmienię prezesa lub szukam prezesa do poprowadzenia nowego etapu działalności operacyjnej.

3. Due diligence a wycena i struktura transakcji

Wyniki badania due diligence wpływają bezpośrednio na:

• wycenę spółki – wykryte ryzyka obniżają wartość przedsiębiorstwa (tzw. haircut),
  
  
• warunki transakcji – np. wprowadzenie earn-outów, escrow lub warunków zawieszających,
  
  
• strukturę transakcyjną – wybór pomiędzy kupnem udziałów a aktywów,
  
  
• zakres gwarancji i oświadczeń sprzedającego (representations & warranties),
  
  
• zabezpieczenia roszczeń – np. mechanizmy put/call, klauzule indemnifikacyjne.
  
  

W praktyce, transakcja typu sprzedam zadłużoną spółkę nie może dojść do skutku bez uprzedniego ujawnienia informacji istotnych dla wyceny i zaufania kontrahenta. Z kolei deklaracja kupię firmę z długami powinna być poprzedzona audytem, który wykryje ukryte zobowiązania warunkowe.

4. Przypadek praktyczny: spółka produkcyjna z ukrytym ryzykiem

Spółka Z prowadziła działalność produkcyjną w specjalnej strefie ekonomicznej. Ze względu na problemy z cash flow i rosnące zaległości wobec dostawców, właściciel rozważał transakcję typu sprzedam zadłużoną spółkę. Inwestor branżowy wyraził wstępne zainteresowanie i zlecił kompleksowe due diligence.

W toku badania ujawniono m.in.:

• nieprawidłowości w naliczaniu ulg podatkowych w SSE,
  
  
• niedoszacowane rezerwy na zobowiązania emerytalne,
  
  
• brak aktualnych badań środowiskowych gruntu,
  
  
• wygasłe patenty kluczowe dla procesu produkcyjnego.
  
  

Na podstawie tych ustaleń, cena została renegocjowana, a struktura transakcji zmodyfikowana w formie asset deal, bez przejęcia ryzyk historycznych.

5. Znaczenie due diligence w kontekście oddłużania

Due diligence w procesach oddłużania pełni funkcję diagnostyczną oraz prewencyjną. Pozwala:

• zidentyfikować źródła kryzysu zadłużeniowego,
  
  
• wyznaczyć granice odpowiedzialności zarządu i właścicieli,
  
  
• zapobiec odpowiedzialności karnej i cywilnoprawnej za ukrywanie danych,
  
  
• przygotować firmę do zewnętrznego finansowania lub sprzedaży,
  
  
• opracować scenariusze ratunkowe (w tym np. aport, emisja, fuzja, pożyczka dla zadłużonej firmy).
  
  

W przypadku, gdy nowy inwestor jest gotowy objąć pakiet kontrolny pod warunkiem restrukturyzacji organów – due diligence powinno zawierać także ocenę kompetencji zarządu i uzasadnienie dla działań typu zmienię prezesa.

6. Due diligence w kontekście prawnym i kontraktowym

Z perspektywy kontraktowej, proces due diligence często stanowi jeden z warunków zawieszających umowę przedwstępną (term sheet). W umowach zbycia udziałów/aktywów standardem jest zawarcie klauzul, które:

• zobowiązują sprzedającego do pełnej współpracy w toku badania,
  
  
• dają nabywcy prawo do odstąpienia w razie wykrycia istotnych nieprawidłowości,
  
  
• umożliwiają renegocjację ceny w zależności od wyników badania,
  
  
• przewidują sankcje za zatajenie informacji lub naruszenie obowiązków informacyjnych.
  
  

Z perspektywy prawa ochrony danych osobowych, due diligence musi odbywać się z zachowaniem reżimu RODO, w szczególności przy analizie danych kadrowych i danych kontrahentów.

7. Rola doradców w procesie due diligence

Skuteczne przeprowadzenie badania wymaga zaangażowania zespołu multidyscyplinarnego, złożonego z:

• prawników transakcyjnych,
  
  
• doradców podatkowych,
  
  
• audytorów finansowych,
  
  
• ekspertów branżowych,
  
  
• specjalistów ESG i compliance,
  
  
• doradców HR i headhunterów (szczególnie przy działaniach typu szukam prezesa).
  
  

Zarządzanie informacjami poufnymi i zapewnienie efektywnego przepływu danych odbywa się zazwyczaj przez wirtualne pokoje danych (VDR), a cały proces raportowany jest w formie raportu due diligence, który staje się podstawą decyzji inwestycyjnej lub kredytowej.

8. Podsumowanie: due diligence jako fundament odpowiedzialnego przejęcia

Proces M&A due diligence jest nieodzownym elementem profesjonalnych transakcji kapitałowych, a jego rola rośnie proporcjonalnie do poziomu ryzyka i skomplikowania sytuacji spółki będącej przedmiotem analizy. W szczególności, w kontekście restrukturyzacji, oddłużania i sytuacji kryzysowych, due diligence stanowi nie tylko techniczny etap inwestycyjny, ale także:

• element oceny wypłacalności i ryzyka finansowego,
  
  
• punkt wyjścia do negocjacji warunków transakcji,
  
  
• mechanizm zabezpieczający interesy inwestora,
  
  
• narzędzie przygotowania firmy do sprzedaży, zbycia lub dokapitalizowania.
  
  

Dla podmiotów działających na rynku przejęć – zarówno tych oferujących sprzedam zadłużoną spółkę, jak i tych aktywnie poszukujących celów inwestycyjnych w formule kupię firmę z długami – due diligence staje się kluczem do bezpiecznego i transparentnego przeprowadzenia transakcji w zgodzie z zasadami należytej staranności i wymogami regulacyjnymi.