Wrogie przejęcie (hostile takeover) to specyficzny typ przejęcia kontroli nad spółką, do którego dochodzi wbrew woli jej zarządu lub rady nadzorczej, a niekiedy także pomimo sprzeciwu części wspólników lub akcjonariuszy. Stanowi ono wyraz nie tylko agresywnej strategii inwestycyjnej, lecz również zaawansowanego działania prawno-ekonomicznego, którego celem jest uzyskanie dominującej pozycji w spółce – najczęściej poprzez skup akcji lub udziałów, niekiedy z wykorzystaniem środków pośrednich (np. proxy fight, wezwania publiczne, przejęcia przez spółki specjalnego przeznaczenia – SPV).

Wrogie przejęcia są zjawiskiem najbardziej charakterystycznym dla rynku kapitałowego, jednak w praktyce występują także w spółkach z ograniczoną odpowiedzialnością, a nawet w strukturach osobowych, zwłaszcza tam, gdzie udziały nie są objęte skutecznymi mechanizmami ograniczającymi ich zbywalność.

2. Ramy prawne i warunki występowania wrogich przejęć

Na gruncie prawa polskiego, przejęcia spółek kapitałowych (S.A. i sp. z o.o.) odbywają się w oparciu o przepisy:

• Kodeksu spółek handlowych,
  
  
• Ustawy o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do obrotu zorganizowanego,
  
  
• Ustawy o obrocie instrumentami finansowymi,
  
  
• Ustawy o ochronie konkurencji i konsumentów (w kontekście kontroli koncentracji),
  
  
• Ustawy o przeciwdziałaniu praniu pieniędzy i finansowaniu terroryzmu (AML).
  
  

Do wrogiego przejęcia może dojść poprzez:

• publiczne wezwanie do zapisywania się na sprzedaż akcji,
  
  
• skup akcji/udziałów poza giełdą (zwłaszcza w spółkach prywatnych),
  
  
• przejęcie kontroli przez udzielenie pełnomocnictw – tzw. proxy fight,
  
  
• przejęcie długów lub zabezpieczeń spółki (np. przez nabycie wierzytelności zabezpieczonych hipotecznie).
  
  

Wszystkie te mechanizmy mogą być wykorzystane również jako instrumenty restrukturyzacji lub mechanicznego przejęcia podmiotu niewypłacalnego, a z punktu widzenia właściciela – mogą prowadzić do niezależnego od jego woli pozbycia się zadłużonej spółki, co – odpowiednio ujęte – może mieć również wymiar strategicznie pożądany.

3. Cele i motywy wrogich przejęć

Wrogie przejęcia są często motywowane chęcią uzyskania:

• kontroli nad aktywami niedoszacowanymi rynkowo,
  
  
• dostępu do rynków zbytu lub infrastruktury operacyjnej,
  
  
• pozycji konkurencyjnej,
  
  
• efektu skali i synergii kosztowej.
  
  

W przypadku spółek znajdujących się w trudnej sytuacji finansowej, motywy mogą obejmować także:

• dostęp do aktywów zabezpieczonych wierzytelnościami, które mogą być przejęte z dyskontem,
  
  
• eliminację konkurencji poprzez konsolidację,
  
  
• odzyskanie należności własnych poprzez objęcie kontroli nad majątkiem dłużnika.
  
  

W takich przypadkach, właściciel spółki zadłużonej – jeśli nie jest zainteresowany jej dalszym prowadzeniem – może dostrzec w takim przejęciu szansę na pozbycie się zadłużonej spółki w sposób niebudzący sprzeciwu organów egzekucyjnych czy kontrahentów, a przy tym uniknąć odpowiedzialności osobistej.

4. Środki obrony przed wrogim przejęciem

Spółki, które chcą uniknąć niepożądanych przejęć, mogą stosować szereg instrumentów ochronnych, tzw. defensive tactics, obejmujących m.in.:

a) Złote spadochrony (golden parachutes)

Umowy zawierane z członkami zarządu, przewidujące wysokie odprawy w razie przejęcia.

b) Akcje uprzywilejowane lub z ograniczeniem zbywalności

Stosowane w celu utrzymania kontroli właścicielskiej w rękach określonego akcjonariatu.

c) Struktury holdingowe i krzyżowe udziały

Komplikują przejęcie poprzez rozproszenie kapitału lub wprowadzenie spółek pośredniczących.

d) Poison pill (trucizna korporacyjna)

Mechanizmy powodujące rozwodnienie kapitału lub pogorszenie atrakcyjności przejęcia, np. przez emisję nowych akcji oferowanych dotychczasowym udziałowcom z dyskontem.

e) Umowy lock-up, tag along / drag along

Chronią udziały mniejszościowe przed wymuszoną sprzedażą lub dają im pierwszeństwo w przypadku zmiany kontroli.

5. Wrogie przejęcie jako alternatywa dla upadłości lub postępowania sanacyjnego

W sytuacjach, gdy spółka znajduje się w stanie trwałej niewypłacalności, jej przejęcie przez zewnętrzny podmiot – choć formalnie „wrogie” – może stanowić alternatywę dla klasycznego postępowania restrukturyzacyjnego, a czasem wręcz dla upadłości likwidacyjnej.

Jeżeli właściciel nie jest w stanie lub nie chce prowadzić dalszej działalności, a spółka nie rokuje poprawy sytuacji, dopuszczenie do jej przejęcia przez podmiot zewnętrzny może być rozwiązaniem de facto równoważnym pozbyciu się zadłużonej spółki, jednak z przewagą:

• uniknięcia stygmatyzacji upadłością,
  
  
• zachowania ciągłości operacyjnej wobec kontrahentów,
  
  
• możliwości negocjacji warunków wyjścia (np. umów o zachowaniu tajemnicy, niekonkurowania, odpraw),
  
  
• zabezpieczenia interesów pracowników.
  
  

6. Przykład praktyczny – wrogie przejęcie jako narzędzie restrukturyzacji

Spółka z sektora produkcji przemysłowej, będąca dłużnikiem kilku instytucji finansowych, zalegała z płatnościami w wysokości ponad 11 mln zł. Jej akcje były notowane na rynku alternatywnym, lecz obrót był marginalny. Fundusz inwestycyjny specjalizujący się w distressed assets zaczął skupować akcje przez podmioty zależne, a jednocześnie odkupił pakiety wierzytelności bankowych zabezpieczonych na majątku spółki.

Pomimo sprzeciwu zarządu, fundusz przekroczył próg 33% głosów i ogłosił wezwanie na sprzedaż reszty akcji. Po przejęciu kontroli wymienił zarząd, przeprowadził przyspieszone postępowanie układowe, dokonał sprzedaży aktywów nieruchomościowych i spłacił część zobowiązań. Właściciele spółki pierwotni, choć formalnie przejęci, uniknęli osobistej odpowiedzialności i nie ponieśli strat wynikających z egzekucji.

Dla nich wrogie przejęcie stało się w praktyce sposobem na pozbycie się zadłużonej spółki w warunkach braku innych opcji wyjścia.

Wrogie przejęcie, choć często nacechowane negatywnie i kojarzone z agresywną strategią inwestycyjną, może w określonych okolicznościach pełnić pożyteczną funkcję gospodarczą, prowadząc do ożywienia niewydolnych struktur organizacyjnych, optymalizacji zarządczej i ochrony miejsc pracy. Z perspektywy prawa spółek handlowych stanowi wyraz swobody obrotu udziałami oraz prawa do inwestycji kapitałowych.

Z punktu widzenia właściciela spółki niewypłacalnej lub strukturalnie zadłużonej, wrogie przejęcie może paradoksalnie okazać się rozwiązaniem preferowanym, umożliwiającym kontrolowane, zgodne z prawem i relatywnie bezpieczne pozbycie się zadłużonej spółki, bez konieczności angażowania się w długotrwałe i kosztowne procedury upadłościowe.