Hossa zadłużenia, zwana także przegrzaniem rynku długu, to sytuacja makroekonomiczna i systemowa, w której występuje gwałtowny wzrost akcji kredytowej, emisji obligacji oraz poziomu zadłużenia przedsiębiorstw, gospodarstw domowych i instytucji publicznych, przy jednoczesnym osłabieniu mechanizmów oceny ryzyka, nadzoru oraz efektywności wykorzystania pozyskanych środków.

W kontekście przedsiębiorstw, hossa długu oznacza okres, w którym dostępność finansowania dłużnego (kredyty, pożyczki, obligacje, faktoring, leasing) staje się tak powszechna i tania, że:

• podmioty o wątpliwej zdolności kredytowej mogą pozyskiwać finansowanie,
  
  
• nadmierne dźwignie finansowe są akceptowane jako norma rynkowa,
  
  
• rośnie liczba transakcji spekulacyjnych finansowanych długiem,
  
  
• mechanizmy nadzoru bankowego i wewnętrznego ulegają rozluźnieniu.
  
  

Zjawisko to – pozornie sprzyjające wzrostowi gospodarczemu – niesie w sobie potencjał systemowego kryzysu i gwałtownego załamania, zwłaszcza w sytuacji zmiany warunków zewnętrznych (np. podniesienia stóp procentowych, spadku popytu, wzrostu inflacji).

2. Źródła i przyczyny hossy zadłużenia

Do głównych czynników prowadzących do przegrzania rynku długu zaliczyć należy:

a) Politykę monetarną banków centralnych

Długotrwałe utrzymywanie niskich stóp procentowych sprzyja zaciąganiu zobowiązań, zwiększa atrakcyjność emisji obligacji oraz obniża koszt kapitału obcego względem kapitału własnego.

b) Liberalizację regulacyjną

Zniesienie lub złagodzenie norm ostrożnościowych dotyczących udzielania kredytów (np. wskaźników LTV, DTI) prowadzi do zwiększenia akcji kredytowej, również w sektorze MŚP, które często nie posiadają odpowiednich zabezpieczeń.

c) Dostępność alternatywnych źródeł finansowania

Rozwój rynku niebankowego (fundusze dłużne, pożyczki prywatne, crowdlending, obligacje korporacyjne) otwiera nowe kanały pozyskiwania kapitału, nie zawsze nadzorowane w sposób systemowy.

d) Presja inwestorów i oczekiwania wzrostu

Wysokie oczekiwania akcjonariuszy i inwestorów co do wzrostu EBITDA, skali działalności i rentowności skłaniają zarządy do nadmiernego zadłużania się, nawet przy pogarszających się fundamentach ekonomicznych.

3. Skutki hossy zadłużenia dla przedsiębiorstw

a) Wzrost zadłużenia krótkoterminowego

Firmy w okresie hossy chętnie korzystają z kredytów obrotowych, limitów w rachunku, emisji obligacji z krótkim terminem zapadalności, co pogarsza strukturę finansowania.

b) Zaniedbanie due diligence i kontroli wewnętrznej

W warunkach łatwego dostępu do finansowania często dochodzi do ograniczenia procedur oceny efektywności inwestycji, ryzyk prawnych i podatkowych, a także kontroli nad rentownością projektów.

c) Ukryte pułapki zobowiązań pozabilansowych

W okresie dynamicznego wzrostu długu przedsiębiorstwa mogą generować zobowiązania nieujmowane w bilansie (np. gwarancje, poręczenia, umowy leasingu operacyjnego), które w razie pogorszenia sytuacji mogą skutkować gwałtownym ujawnieniem ryzyk.

d) Rosnące ryzyko niewypłacalności i utraty płynności

Gwałtowna zmiana warunków rynkowych (np. wzrost kosztu finansowania, ograniczenie dostępu do kredytu) może prowadzić do utraty płynności i konieczności restrukturyzacji lub sprzedaży przedsiębiorstwa.

4. Konsekwencje prawne i regulacyjne

Hossa zadłużenia wiąże się z szeregiem ryzyk regulacyjnych, zarówno na poziomie mikro, jak i makro. W ujęciu prawnym skutki te mogą obejmować:

• wzrost postępowań restrukturyzacyjnych i upadłościowych (art. 11 ust. 1 i 2 Prawa upadłościowego),
  
  
• odpowiedzialność członków zarządu za niezłożenie w terminie wniosku o ogłoszenie upadłości (art. 21 ust. 1 i 3 Pr. up.),
  
  
• ryzyko naruszenia obowiązków sprawozdawczych i informacyjnych (np. art. 16 ust. 1 ustawy o rachunkowości),
  
  
• sankcje w zakresie odpowiedzialności karno-skarbowej za nieujawnione lub zaniżone zobowiązania.
  
  

Z punktu widzenia prawa rynku kapitałowego, przegrzanie rynku długu prowadzi również do zwiększenia liczby niewykupionych emisji obligacji korporacyjnych, naruszeń covenantów, a w efekcie – sankcji ze strony KNF lub konieczności wdrażania procedur układowych (np. art. 210 ust. 1 ustawy o obligacjach).

5. Jak przeciwdziałać skutkom przegrzania rynku długu?

Właściwe zarządzanie zadłużeniem w okresie hossy wymaga m.in.:

• stosowania polityki finansowania mieszanych źródeł kapitału (debt/equity),
  
  
• monitorowania wskaźników zadłużenia (np. DSCR, Net Debt/EBITDA, Quick Ratio),
  
  
• tworzenia planów awaryjnych w razie utraty płynności (np. programy stand-by, dostęp do pożyczek mezzanine),
  
  
• wdrażania niezależnego audytu ryzyk zadłużenia oraz polityki zabezpieczeń,
  
  
• analizy alternatyw restrukturyzacyjnych, w tym konwersji zadłużenia, układów z wierzycielami, przekształceń organizacyjnych lub przygotowanych likwidacji.
  
  

6. Hossa zadłużenia a strategia właścicielska – kiedy warto rozważyć wyjście?

W okresie przegrzania rynku długu, właściciele firm, które wykorzystały agresywną dźwignię finansową, powinni ocenić:

• czy dalsze utrzymywanie kontroli nad spółką jest możliwe i zasadne,
  
  
• czy istnieją realne możliwości refinansowania zadłużenia w nowych warunkach rynkowych,
  
  
• czy warto rozważyć kontrolowane pozbycie się zadłużonej spółki, np. poprzez jej sprzedaż inwestorowi oportunistycznemu, funduszowi restrukturyzacyjnemu lub z wykorzystaniem narzędzi typu pre-pack lub art. 300¹ KSH.
  
  

Strategiczne wyjście z inwestycji może bowiem nie tylko chronić majątek osobisty właściciela, lecz także stanowić racjonalne rozwiązanie z punktu widzenia interesu wierzycieli i rynku.

7. Przykład praktyczny – hossa długu a utrata kontroli

Spółka z branży deweloperskiej w latach 2018–2021 zrealizowała cztery projekty przy wsparciu emisji obligacji oraz kredytów pomostowych. Łączne zadłużenie osiągnęło 180 mln zł przy wartości aktywów 220 mln zł. Wzrost stóp procentowych oraz problemy z dostępem do finansowania w 2022 r. spowodowały utratę płynności, a żaden z projektów nie osiągnął fazy rentowności.

Zarząd nie wdrożył procedur restrukturyzacyjnych w terminie. Fundusz inwestycyjny, który przejął większość obligacji, wymusił sprzedaż kontrolnego pakietu udziałów. Właściciel pierwotny został wyeliminowany z zarządzania, ale nie poniósł odpowiedzialności osobistej – dzięki umowie sprzedaży z klauzulą zrzeczenia się roszczeń. Dla niego przejęcie było de facto sposobem pozbycia się zadłużonej spółki, przy relatywnie niskim koszcie reputacyjnym.

Hossa zadłużenia, choć z pozoru korzystna dla rozwoju gospodarczego, stanowi złożone zjawisko o wysokim potencjale destabilizacyjnym. Wymaga od przedsiębiorców, zarządzających i właścicieli świadomego i odpowiedzialnego zarządzania strukturą finansowania, a w sytuacjach skrajnych – odwagi do podejmowania trudnych decyzji strategicznych, w tym dotyczących kontrolowanego pozbycia się zadłużonej spółki, jeśli jej dalsze funkcjonowanie naraża interesy właściciela, pracowników i rynku.